（报告出品方/作者：财通证券，李渤）
1. 历史复盘：乘用车行业投资从总量到结构
我们复盘了乘用车行业2005年至今的销量情况、板块收益率以及个股的超额收 益。我们认为从时间维度看整个乘用车板块的投资区间大致可以分为三段：（1） 2005-2010 年为产能周期，这段区间内汽车产品供不应求，行业销量高速增长， 板块收益大幅跑赢上证综指。这 5 年间行业具备较高的β收益。（2）2010- 2020 年为产品周期，这段区间，行业增速逐步放缓，结构出现分化，板块收益 波动较大，行业的β收益降低，这期间具备强产品力的整车企业仍然具备较好 的α收益。（3）2020 年 H1 起汽车行业迎来电动化和智能化的快速发展期。行 业的β收益大幅提升。汽车行业整体销量保持微增长，内部结构分化，新能源 汽车的渗透率快速提升，传统燃油车的市占率大幅下滑，自主品牌凭借自身电 动化和智能化的先发优势不断提升自身在国内的市场份额，部分优秀自主品牌 加速出海，扩张全球份额。
1.1.2005-2010 年：行业销量快速增长，投资跟随总量
2005-2010 年，乘用车行业处于快速发展阶段，5 年 CAGR 为 28.2%。其中2009 年-2010年受到购置税优惠政策的刺激，两年行业增速分别为 52.88%和 33.29%。行业销量的快速增长带动了乘用车企业的收入和业绩快速提升。
乘用车板块业绩向好，行业投资收益大幅跑赢上证综指，2007 年和 2009- 2010 年乘用车板块相对上证综指取得了 3-5 倍的超额收益。这也和乘用车板 块的整体收入和业绩增速正相关。
行业销量快速提升的时期，个股同样具备较高的投资收益。以长安汽车为例， 2007 年公司销量增速 21.0%，2009 年和 2010 年公司销量增速分别为 74.4% 和 58.3%。同期公司股价分别相对于 2007 年初和 2009 年初取得了 4-5 倍的 涨幅。
1.2. 2011-2020 年：行业总量增速放缓，内部结构分化
2011 年后，行业销量增速开始降档，2011-2020 年行业销量增速 CAGR 为 3.7%。行业内部结构分化，具备强产品的乘用车企业走出了自身的α行情。这 期间具备强产品的整车企业取得了较高的销量增长，同时也跑出了较高的超额 收益。以长安汽车和长城汽车为例，长安汽车 2013/2014/2015/2016 的销量 同比增速分别为 13.9%/14.5%/8.9%/10.3%，同期公司的股价也从 2013 年初 的 3.0 元上涨至 2015 年内的最高点 11.1 元，涨幅达 2.7 倍。长城汽车 2012/2013/2014/2015/2016 年 的 销量 同比 增速 分 别为 28.4%/20.7%/- 3.1%/16.7%/26.0%。对应公司的股价也从 2012 年初的 3.15 元涨至期间最高点 16.32 元，增幅达 4.2 倍。
1.3.2021 年至今：智能电动引领行业变革，相关指数取得超额收益
2021 年至今，行业整体增速有所放缓，内部结构分化更加显著。以电动化和智能化为代表的新能源汽车渗透率快速提升。新能源汽车指数和智能汽车指数取 得了较高的超额收益，较早布局电动智能汽车的企业也取得了较高的超额收益。
比亚迪在新能源领域的布局较早，三电技术积累深厚，动力电池产能充足，零部件供应链高度垂直一体化。凭借先发优势，比亚迪在本次智能电动的变革中 尽享行业红利，其销量和市值屡创新高。
2. 展望 2025：板块重回增长通道，智能电动渗透率快速提升
2.1.中国乘用车市场回升，新能源车是主要驱动力
我们预计 2022-2025 年国内乘用车市场销量 2370.0、2464.8、2538.7、 2614.9 万辆，同比分别增长 10.4%、4.0%、3.0%、3.0%。新能源车乘用车 销量 650.0、850.0、1062.5、1328.1 万辆，同比分别增长 120.3%、30.8%、 25.0%、25.0%，渗透率分别达到 27.4%、34.5%、41.9%、50.8%。
2.2. 汽车促销费政策构成短期成长支撑
2.2.1. 历史复盘：购置税减免刺激政策效果显著
中国车市曾在 2009 年、2015 年和 2022 年分别推出过三次购置税优惠政策， 从汽车销量表现上看，政策刺激对提振销量的效果十分显著。我们分别总结了 三轮政策刺激推出的背景： 1）第一轮政策刺激（2008 年）推出背景：2008 年 11 月和 12 月汽车销量同 比增速分别为-14.5%和-11.6%，连续两个月出现双位数下滑，这在此前汽车 行业发展中从未出现过。 2）第二轮政策刺激（2015 年）推出背景：2015 年 4-8 月行业销量连续 5 个 月下滑，成为此前行业历史上最长的连续下滑。 3）第三轮政策刺激（2022 年）推出背景：新冠疫情在 3-5 月影响了长春和上 海两个重要汽车产业集群的生产和物流，为了刺激汽车消费回暖，6 月 1 日起 第三轮汽车购置税减免政策开启，且覆盖面更广泛，排量 2.0L 以下且价格低于 30 万的乘用车都可以享受 50%的购置税优惠。
2.2.2. 乘用车将迎来销量增速回升，新能源乘用车有望维持强劲走势
从需求端来看，我们认为国家的乘用车购置税优惠政策以及各地方的消费激励 政策将有力的拉动下半年乘用车市场的需求。从供给端来看，6 月开始上海地 区的汽车供应链开始逐步修复，物流体系也开始恢复畅通，主机厂通过双班制 工作紧抓交付，弥补疫情损失。此外，芯片短缺导致的生产受阻也将在下半年 逐步缓解。因此我们认为，供需两端修复下，乘用车市场将重返上升通道，在 下半年逐步攀升。我们预计 2022 年 Q4 乘用车销量为 671.4 万辆，同比增长 1.41%。
据中汽协数据，2022 年 9 月，新能源汽车产销分别完成 75.5 万辆和 70.8 万 辆，同比增长 1.1 倍和 93.9%，市场占有率达到 27.1%。2022 年 1-9 月，新 能源汽车产销分别达到 471.7 万辆和 456.7 万辆，同比增长 1.2 倍和 1.1 倍， 市场占有率达到 23.5%。我们认为，新能源车在消费者中的认可度正伴随着车 辆性能、稳定性提升，以及在智能化功能的加持下稳步提升。尤其是在当前高 油价的背景下，新能源车的性价比优势愈加凸显，叠加 2022H2 各地方为购置 新能源车提供了强力补贴，消费者对新能源车型的购买意愿将持续向上。另外， 2022H2 各大自主品牌以及造车新势力将迎来产品投放密集期，我们认为这将 推动新能源车销量在下半年维持较强走势。我们预计 4Q22 的新能源乘用车销 量为 214.4 万辆，同比增长 66.1%。
2.3. 增速降档后结构分化加剧：新能源汽车持续发力，渗透率快速提升
2.3.1. 产品力提升是渗透率提升的核心因素，政策起到辅助促进作用
我们认为近年来新能源汽车渗透率快速提升的核心因素是产品力有所提升，带 动了 C 端消费的增长。此外针对新能源汽车的消费刺激政策，专属牌照政策， 特殊路权政策以及目前的高油价均对新能源汽车的渗透率提升起到了辅助的作 用。
近年来不管是纯电动市场还是插混市场，私人用户的比例都在不断攀升，我们 认为：1.国内的传统车企和新势力不断提升自身产品定义能力，在产品开发的 过程中更贴近用户需求推出了一系列爆款新能源车型，提升了私人用户在新能 源汽车中的占比。2.短期的高燃油价格也催生了私人用户的新能源汽车购车需 求。
2.3.2. 插电混动车型迎来快速增长，主机厂加快布局混动产品
根据中汽协数据，2022 年 1-8 月新能源乘用车总销量为 368.1 万辆，同比提 升 1.2 倍，其中插电混动车型销量为 81.4 万辆，同比增长 1.7 倍。插电混动车 型的销量增速远高于新能源汽车的整体增速。我们认为插电混动车型渗透率快 速提升的原因有两点：1.相对于纯电动车型，插电混动车型没有里程焦虑，并 且市区内可以纯电通勤，大部分应用场景和纯电车型接近，少部分远途使用场 景下还可以通过混动和增程的形式来避免里程焦虑，完美的解决了当下新能源 用户的痛点，因此市场需求较高。2.双积分法规不断严格，主机厂需要生产销售更多的混动车型来平衡自身整体油耗并且取得新能源积分，厂家的意愿较强。
需求端：对于终端用户而言，插混车型既可以提供市区纯电，长途混动的用车 体验，购买车型还可以享受到补贴和税收优惠政策以及限牌城市的新能源牌照 政策，因此插混车型完美的契合了用户的需求。以比亚迪 DM-i 技术为代表的 新一代插混车型，实现了亏电低至 4.4L/百公里的超低油耗，以及满油满电 1200 公里的综合续航里程。在纯电模式下由混动专用功率型刀片电池给驱动电 机供电，实现市区通勤工况的纯电行驶。在混动模式下由发动机带动一台高功 率发电机给驱动电机供电。在中高速行驶工况中，发动机适时直驱或者和驱动 电机一起并联输出动力。在行驶的各个环节均采用了最为高效的动力形式。此 外插混车型也可以享受国内的各种补贴、税收政策和新能源牌照政策，因此插 混车型在短期内迎来了快速增长。
供给端：受双积分政策的压力，厂商要通过大力推动新能源车型来平衡自身的 整体油耗，同时获得新能源积分。依据最新发布的《节能与新能源汽车技术路 线图2.0》和双积分政策，传统能源乘用车新车百公里油耗2025/2030/2035年 目标为 5.6/4.8/4.0L。同时到 2035 年，新能源汽车销量预计占比 50%以上， 传统能源汽车新车均为混动车型。2021 年至 2023 年新能源汽车积分比例要求 分别为14%、16%、18%。如果车企生产的传统能源汽车没有达到当年油耗目 标就会产生 CAFC（企业平均燃料消耗量）负积分，或者新能源汽车产量占比 未达标就会产生 NEV（新能源汽车）负积分，两者均需要通过结转或者购买积 分的方式去实现负积分清零，对于负积分未清零的车企将影响新车型上公告。 由于插混车型相对同级别的燃油车成本提升有限，且插混车型的用户认可度较 高，因此整车厂均大力推动插混技术作为当前应对双积分政策的主要办法。
在插混领域比亚迪走在前列，其 DM 技术率先实现了全工况节油和油电平价。 因此比亚迪的销量和利润也借助插混车型的放量而不断走高。其他主流车企， 长安、长城、吉利也紧随其后进行全新一代插混车型的开发，目前长城推出了 DHT 混动技术，长安推出了蓝鲸 iDD 混动技术，吉利推出了雷神混动技术，并 且搭载新一代混动技术的新车型也将在 2022-2023 年密集投放，继续促进插 混市场的高速发展。
2.3.3. 新能源汽车的增长点有望全面开花，各细分市场均有机会
我们认为新能源汽车将逐步提升自身渗透率，在国内多个细分市场实现对于燃 油车的全面替代，并且优秀中国品牌的新能源汽车有望打开海外市场，进一步 打破销量的天花板。目前中国纯电新能源汽车的销量结构已经摆脱了原有的两 端高，中间低的纺锤形结构，从最新数据来看，2022 年 1-8 月纯电动 A00/A 0/A/B/C 的占比分别为
28.2%/13.0%/30.1%/22.3%/6.4%。我们从用户需求 和车企布局两个角度来判断未来纯电动市场的增长点:（1）A00 级别的小车仍 然会占据较大的市场份额，从用户角度看这部分纯代步需求仍旧很高，从车企 角度看仍然需要一款走量小车去平衡整体的油耗积分以及获得新能源积分。（2） B 级和 C 级的市场规模有望扩张，从当前车企产品规划和品牌定位的角度，越 来越多的自主品牌希望凭借智能电动的变革实现自身品牌向上。因此较多的高 端纯电动汽车有望快速推向市场，带动新能源高端市场的规模进一步提升。（3） A 级纯电动市场仍有机会，这部分市场的增量我们认为来自于对传统燃油车的 替代，这部分原有燃油车市场的销量基盘最大，如果实现逐步替代将会是较大 的市场空间。
在插混领域，从最新数据来看，2022 年 1-8 月 A 级插混的占比为 53.1%，B 级插混的占比为 21.9%，C 级插混的占比为 24.1%。对于插混未来的市场空间 我们判断：（1）低端 A00 和 A0 级别的插混车由于产品结构所限，小车布置插 混两套动力总成的难度较高，且成本端难以承受，因此这部分 A00 和 A0 级别 的细分市场不会是插混未来的增长点。（2）A 级和 B 级插混产品仍旧为插混市 场短期内的增长点，这部分车型主要起到了对于传统燃油车的替代作用，由于 短期内充电基础设施建设的不足以及油价的高企，我们认为 A 级和 B 级插混市 场有望成为短期 2-3 年内销量增长最快的细分市场，这部分车型不仅可以满足 用户实现无里程焦虑的电动出行需求，也可以为车企拉低平均油耗以及获得新能源积分。在供需两端均有望成为最受欢迎的车型。（3）高端 C 级插混产品有 望受益于二胎、三胎政策，以 MPV 或者大尺寸 SUV 车型为主，高端 C 级插混 市场有望长期存在。
2.4.中国品牌实现弯道超车，快速提升国内市占率并加速出海步伐
2.4.1. 凭借电动化和智能化领域的优势，中国品牌市占率快速提升
凭借先发优势和快速响应能力，中国品牌在智能电动领域走在全球汽车行业前 列。在国内市场，中国品牌依托自身新能源车型的优势不断提升市占率，挤压 合资和豪华品牌的市场份额。
2.4.2. 中国品牌积极拓展海外市场，打开成长空间
根据乘联会数据，中国2021年新能源乘用车销量为331万辆，超越欧洲的219 万辆和北美的 70 万辆，占全球新能源乘用车份额的 52.0%。2022 年 1-8 月， 欧洲在疫情和俄乌危机的影响下新能源汽车市场低迷，中国的新能源车供给保 障较好，需求较强，因此国内市场的增量带动了全球新能源汽车销量增长， 2022 年 1-8 月中国新能源乘用车销量占全球份额提升到 61.5%的高位水平。
国内汽车行业的竞争压力加大，中国品牌逐步考虑拓展海外市场，继续打开成 长空间。自2021年以来，随着世界新冠疫情的加剧，中国汽车产业链韧性较强 的优势充分体现，中国汽车出口市场近两年表现超强增长。2021 年出口市场销 量 213.8 万台，同比增长 102%。2022 年 1-8 月出口市场销量 191 万台，同 比增长 44%。2022 年 1-8 月汽车出口均价 1.6 万美元，同比去年的 1.53 万 美元，均价小幅提升。
3. 智能电动快速发展，带动整车估值体系重构
3.1.复盘特斯拉成功之路，测算电动车达到盈亏平衡点所需的规模
特斯拉于2003年成立，取名特斯拉为了致敬交流电发明者尼古拉·特斯拉。目 前特斯拉的业务主要包括，汽车销售，汽车租赁、储能和汽车信贷。
3.1.1. 特斯拉围绕车辆销售多项业务协同发展
特斯拉本质上是一个销售车辆的公司。但不同于福特、通用等传统车企，特斯 拉不仅通过电动化颠覆燃油车市场格局，同时又为车主提供汽车租赁、信贷、 储能等多种衍生服务。
3.1.2. 特斯拉在汽车领域采用大单品策略去摊薄成本和费用
目前特斯拉在售车型共四款，其中 Model3/Y 对应大众化市场，ModelS/X 对应高端市场。其中 Model3/Y 是绝对的销量主力，两款车型共 5 个版本。特斯 拉这样的大单品爆款策略有助于摊薄自身的成本和费用，最大化的实现盈利。
3.1.3. 受益于规模效应特斯拉车辆销售毛利率明显提升
新款高性价比车型 Model3/Y 销量增长显著拉动特斯拉整体销售收入提升。随 着特斯拉上海工厂在 2020 年初开启交付，Model3/Y 的销量在没有产能瓶颈制 约下进一步提升。受益于规模效应和产能扩张，特斯拉核心业务车辆销售的毛 利率不断提升。车型放量不仅有利于摊薄成本，也有利于配件标准化，压低采 购成本。因此特斯拉车辆销售毛利率整体呈现提升趋势。
特斯拉在 2019-2020 年实现了销量的巨大提升，2019 年 Q1 特斯拉的全球销 量仅为 6.3 万辆，对应净利率-14.70%。随着销量不断爬坡，形成规模效应， 更好的摊销了成本和费用，到 2020Q4 特斯拉单季度销量达到了 18.1 万辆， 对应净利率为 2.76%，连续 6 个季度稳定盈利。通过分析 2019-2020 年公司 销量爬坡与净利润的关系，我们认为特斯拉的单季度销量的盈亏平衡点在 9 万 台左右，2019Q3-2020Q2,这四个季度公司的销量分别为 9.7 万辆/11.2 万辆 /8.8 万辆/9.1 万辆，对应的净利率分别为 2.38%/1.79%/1.14%/2.14%。当公 司销量处于 9-11 万区间时，公司的净利率也在 1%-3%之间波动，此时任何 扰动均可能造成公司的利润由正转负，因此我们判断公司的销量盈亏平衡点在 单季度约 9 万辆，月销约 3 万辆，全年约 36 万辆，对应的毛利率约为 20%。
3.2. 新势力：走量车型即将上市，带动公司跨越盈亏平衡点
一线造车新势力的蔚来、小鹏、理想目前单季度销量已经做到了 2.5 万辆到 3.5 万辆之间。从销量的角度看，一线新势力车企蔚来、小鹏和理想由于当前产品 线尚未布局完整，因此距离特斯拉单季度 9 万辆的盈亏平衡点还有差距，后续 随着一线造车新势力更多走量车型上市，有望更好的摊销成本和费用，跨过盈 亏平衡点。
（1）从收入规模来看，新势力中的蔚来和理想的单季度营收较高，达到百亿级 别，小鹏在 70-80 亿左右，收入同比增速方面，由于新能源市场的快速发展以 及公司自身也处在高速发展期，蔚来、小鹏、理想的季度营收同比增速较高， 随着后续公司销量规模的扩大，总收入基数增加，同比增速有望逐步下降。 （2）从利润端来看，理想的净亏损规模最小，在 2021Q4 实现了约 2.9 个亿的 单季度盈利。蔚来和小鹏单季度仍有 15-30 亿左右的净亏损。 （3）从毛利率和净利率来看，理想的成本控制较好，毛利率水平显著高于蔚来 和小鹏，理想的毛利率连续四个季度高于 20%，较好的成本控制能力有望帮助 理想成为新势力中最早稳定跨过盈亏平衡点的车企。蔚来和小鹏的毛利率一直 没有突破 20%，蔚来的毛利率情况略好于小鹏，最新财报期，蔚来的毛利率为 13.0%，高于小鹏的 10.9%。蔚来和小鹏若要跨过盈亏平衡点，还需要更多的 销量来分摊成本和费用。
（4）从研发投入来看，2022 年之前蔚来和小鹏在研发领域投入的绝对金额和 研发费用率都高于理想。2022 年开始理想也增加了研发费用的投入。我们认为 新势力在智能化领域的投入较高，智能座舱和智能驾驶是新势力的产品标签。 因此新势力的研发费用率（15%-20%）要高于传统车企平均的 5%-10%的研 发费用率。 （5）从单车 ASP 和单车净利润来看，蔚来的品牌定位最高，单车 ASP 在 38 万以上，理想由于最近财报期内只有一款在售车型，因此单车 ASP 为 30 万， 后续 L9 等新车型上市后对公司的 ASP 将有一个显著的拉动。小鹏由于产品较 多，部分车型定位低端，因此新势力三强中小鹏的 ASP 最低，在 20-25 万之 间。G9 上市后，小鹏的 ASP 有望迎来显著提升。 我们认为新势力中的三强蔚来、小鹏、理想均已经过了“活下来”的第一阶段， 后面随着更多走量新车型的上市，将进一步摊薄成本和费用，有望在 2-3 年内 单季度销量做到 10 万辆的水平，跨过盈亏平衡点，实现稳定的单季度盈利。
3.3.传统车企：具备丰富造车经验，助力新能源业务快速发展
对于传统车企而言，在造车领域具备丰富的经验储备，在开发新能源汽车的过 程中，可以将很多原有技术拿来升级和二次开发，例如插混车型中高效的插混 专用发动机和插混专用变速箱等均可通过原有发动机和变速箱产品通过升级实 现，因此在插混领域传统车企中的比亚迪、长城、长安和吉利有较大的先发优 势，而并没有燃油车技术积累的新势力车企则偏重于开发纯电动车型和增程式 车型，来绕过发动机和变速箱领域的技术难关。 在新能源产品布局上，传统车企多采用高中低端市场饱和式布局，通过多品牌， 多车型策略去饱和布局从 A00 到 C 级的所有细分市场，不放过任何一个市场机 会。
我们看好传统车企借助此次汽车行业的智能电动变革，拓展其国内份额和全球 份额，在传统燃油车领域丰田、大众、福特、通用等日本、欧洲、美国企业凭 借其在燃油车核心零部件领域（发动机、变速箱）的先发优势取得了较多的全 球份额，随着汽车行业的电动化进程加速，这些燃油车领域的护城河不复存在， 中国品牌在智能电动领域的发展要先于海外品牌，有望借助先发优势，重塑行 业格局，在智能电动领域获得更高的市场份额。
3.4.订单量+销量反映了企业的市场份额，影响了市场对于企业的估值
智能电动带来了汽车行业的变革，也改变了整车企业的估值方式。我们认为当 前市场首要关心整车企业在智能电动领域的布局和未来发展以及当下的新能源汽车销量的情况和对应的市占率。目前所有新能源整车企业中，能实现稳定盈 利的只有特斯拉和比亚迪，其他车企不管是新势力还是传统车企，在智能电动 领域还处在前中期投入的阶段。由于汽车行业的规模效应极强，车企即使短期 内无法在新能源领域取得业绩，但是只要销量保持较高的增速，拥有较高的行 业份额，那么随着新能源汽车市场规模的不断扩大，销量有望呈几何式增长， 通过规模效应，摊薄成本和费用，来实现大规模的盈利。
传统车企长安、长城、吉利和比亚迪中，比亚迪凭借自身在新能源领域的深厚 积累和先发优势，不断提升自身在新能源汽车市场的份额，对应比亚迪的PE和 PB 也在不断走高，与长安、长城和吉利拉开了较大的差距。
由于新势力三强没有稳定盈利，因此采用 PS 进行估值，年初至 4 月底由于疫 情导致供需两端受损，新势力的销量增速有所放缓，市占率下滑，对应 PS 估 值下行，5 月起，汽车行业逐步回暖，新势力的销量逐步回升，市场份额有所 增加，因此 5 月初到 7 月初，新势力的 PS 呈上行趋势。不管是传统车企还是 造车新势力，当前整车行业的估值与公司新能源汽车销量的同比增速和市占率 强相关。
4.重点公司分析
4.1.长安汽车：香格里拉、北斗天枢、诸葛智能稳步推进
公司是国内自主品牌龙头企业，旗下现拥有长安汽车、欧尚汽车、凯程汽车等 自主汽车品牌，并通过合营企业长安福特、长安马自达生产销售合资品牌车型。 推出了包括 CS系列、逸动系列、UNI、欧尚系列、神骐系列等一系列经典自主 品牌车型；合营企业拥有全新福克斯、福睿斯、锐际、探险者、冒险家、飞行 家、昂克赛拉、CX-5、CX-30 等多款知名产品。 在电动化领域，公司“香格里拉”计划推进顺畅，长安电动化步步为营。从 2017年“香格里拉”计划发布至今，公司目前已经掌握MPA、EPA、CHN三 大新能源平台架构，基于 EPA 平台分别推出了 lumin、深蓝两大品牌，分别覆 盖低端和中高端市场。在高端市场,公司与宁德时代和华为深度合作，在 CHN 平台上打造了阿维塔品牌，实现了新能源市场高中低端饱和式布局。
在智能化领域，公司“北斗天枢”计划成果显著，2021 年发布 APA 6.0 远程 智能泊车系统。量产 AR 导航、四屏联动、手势控制、赛道模式、智能迎送宾 等十余项行业领先的智慧座舱与智能车控功能。
公司持续推进智能化发展，在 2022 年 8 月的第二届科技生态大会上发布了全 新的智能汽车超级化数字平台 SDA 架构、全新智能品牌诸葛智能以及基于 SDA 架构打造的新物种原型车 CD701。 全新的 SDA 架构具备：1）硬件可插 拔；2）场景可编排；3）生态可随需；4）系统自进化四大特征。原型车 CD701 是基于 SDA 架构的首款车型，搭载了最新的诸葛智能，具备诸葛交互、 诸葛智驾、诸葛生态三大特点。后续基于 CD701 的量产车型值得期待。
4.2.长城汽车：柠檬混动推进顺利，咖啡智能稳步前行
公司旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克及长城皮卡五大整车品牌，孵化全新独 立运营的沙龙汽车，并与宝马集团合资成立光束汽车。其中哈弗品牌专注 SUV 产品领域，目前正处在智能电动转型期，王牌产品 H6 在 8 月 22 日发布混动版 本车型，加速品牌智能电动转型步伐。魏牌搭载长城汽车最新的长续航 DHT 技 术和咖啡智能技术，向高端新能源品牌升级。欧拉品牌定位“更爱女人的汽车”， 以差异化战略进入能源汽车女性市场新赛道。坦克品牌，是长城汽车面向 SUV 新趋势推出的潮玩越野 SUV 品牌，目前终端需求较高。长城皮卡是国内皮卡行 业的龙头，连续 24 年国内、出口销量第一。
4.2.1. 柠檬混动 DHT+蜂巢能源保障公司电动化快速发展
长城汽车柠檬混动 DHT 的整个系统架构可概括为“1-2-3”，即一套 DHT 高 集成度油电混动系统、两种动力架构、三套动力总成。长城汽车柠檬混动 DHT 系统是以“七合一”高效能多模混动总成为核心构建的混合动力技术体系，包 含 1.5L/1.5T 混动专用发动机、定轴式变速箱、GM/TM 双电机、双电机控制 器和集成 DCDC。该系统还采用双电机混联拓扑结构，可实现 EV、串联、并 联、能量回收等多重工作模式，实现各种驾驶场景下动力与油耗的完美平衡。 柠檬混动 DHT 系统可适用于 HEV、PHEV 两种动力形式。HEV 架构，充分发 挥发动机与电动机各自优势，动力系统综合效率可达 50%，既无充电困扰、更 无里程焦虑，而且 A 级 SUV 百公里综合油耗低至 4.6L，节油更极致。
蜂巢能源起源于长城汽车，是一家专业研发制造汽车动力电池、储能系统的新 能源高科技公司。前身是长城汽车的动力电池事业部，自2012年起开展电芯的 预研工作，2018 年 2 月独立为蜂巢能源，总部位于江苏。在技术路线选择上，蜂巢能源创新性地推出方形叠片三元电池，是打破卷绕电池瓶颈的新一代电池 工艺。公司于 2019 年 7 月率先研发推出定位下一代的首款四元材料电池和无 钴材料电池，并同步开展固态、锂硫、锂空气电池等前沿技术研发。2020 年， 蜂巢能源推出 NMX 无钴电池，成为全球第一家成功研发出无钴电池的电池厂 商。
公司在全球范围内共有 12 个生产基地，10 个研发中心，做到了全球研发、配 套全球。到 2025 年，蜂巢能源规划产能 600GWh，预计 2022 年有望实现 50GWh 的产能投放，蜂巢能源是长城汽车动力电池的有力保障，既可以保障 公司的动力电池供应链安全，又可以降低成本提升整车业务毛利率。
4.2.2. 在智能化领域，通过毫末智行布局自动驾驶
毫末智行的前身是成立于 2015 年的长城汽车智能驾驶系统开发部，2019 年智 能驾驶系统开发部独立，并注册了毫末智行科技有限公司。在2021年获得了数 亿美元的 Pre-A 轮，投资方为首钢、美团及高瓴资本等。2021 年底完成了 A 轮近 10 亿元的融资，投资方为美团、高瓴资本、高通创投等。在 2022 年 4 月 完成了 A+轮的数亿元融资。毫末智行是一家自动驾驶的人工智能技术公司。主要业务为乘用车辅助驾驶产品，低速无人物流车产品和低速物流智能硬件产品。 目前毫末智行的产品已经在长城汽车的量产产品上落地。毫末 HPilot 搭载了魏 牌摩卡、魏牌玛奇朵、魏牌拿铁、哈弗神兽、坦克 300、坦克 500 共计 6 款长 城明星车型，实现了 HWA 高速智能驾驶系统、NOH 智慧领航辅助驾驶系统、 城市 NOH 的功能迭代。
4.3.吉利汽车：雷神、浩瀚加持，迈向智能电动 4.0 时代
公司拥有吉利、几何、极氪、领克和睿蓝五大乘用车品牌，其中领克品牌属于 公司与沃尔沃的合营公司，以全球高端市场为目标客户。睿蓝品牌属于公司与 力帆科技的合营公司，以换电市场为目标客户。吉利品牌为公司的主流市场品 牌，几何品牌为公司的纯电动车品牌。极氪品牌为公司最新的高端纯电动车品 牌。智能电动车型是公司新产品的投放重点，在雷神混动技术和全新一代先进 EE 架构 GEEA2.0 的助力下，公司智能电动转型步伐加快。
4.3.1. 电动化：以蓝色吉利为纲领，快速提升公司新能源车型占比
早在 2015 年公司就宣布了新能源汽车战略“蓝色吉利行动”，为期五年，目标 是确保2020年前公司的新能源和电气化车型（包含纯电动、插混和混动）的销 量占比达到 90%。在 2021 年，公司推出两项“蓝色吉利行动”的子计划来加 强“蓝色吉利行动”的实施。
公司分别打造了雷神混动系统和浩瀚 SEA 架构来保障蓝色吉利行动计划 1 和 2 顺利实施。
相比于传统的 PHEV 和 EV，雷神混动不仅能让用户享受绿牌和补贴政策，还 具备（1）超大里程纯电续航、（2）智能能量管理、（3）“三挡电驱 DHT Pro” 实现了节能与性能的兼备、（4）独有的动力域 FOTA，一共四大领先优势。 首先，搭载雷神“超级电混”的车型，纯电续航里程均超过 100km。其中，还包括续航里程超过 200km 的“超级电混”车型，匹配 60kW 快充技术，30 分 钟即可充电 80%。 其次，搭载雷神“超级电混”的车型采用双电机及以上的高性能电驱，不仅能 享受到纯电性能体验，还自带“充电宝”，长途行驶里程无忧。同时，旗舰产品 上还将有“三电机”电四驱的高性能版本推出。 第三，搭载雷神“超级电混”的车型均采用吉利“三挡电驱 DHT Pro”，实现 了节能和性能的兼备。节能方面做到了“省油又省电”，油耗低至 3.6L/100km， 综合极限续航 1300km+。性能方面做到了“动力充沛”，支持弹射起步，百公 里加速 6.9s，系统最大轮端输出扭矩达 4920N·m。 第四，搭载雷神“超级电混”的车型是目前仅有可以实现动力域 FOTA 的混动， 可实现自学习、自适应、自调节的智能能量管理，提供多达 20 种智能工作模式 的无感切换。
浩瀚 SEA 架构分为三层，其中第一层是硬件层，对应汽车的底盘和行驶系统。 第二层是系统层，系统层位于硬件层之上，将硬件基础转化为软件体验，在这 一层芯片要逐步自研，三域融合到中央集成。第三层为生态层，通过开放 API 接口邀请软件商来完善生态层。 浩瀚 SEA 架构具备 2 大优势：（1）可以覆盖 A-E 级车，基于浩瀚架构，可以 设计轿车、SUV、MPV、皮卡等等所有车型。（2）最高效的智能电动汽车解 决方案，基于浩瀚架构设计产品，其软件研发周期可以缩短 50%。
4.3.2. 智能化：全面推进“智能吉利 2025”实施的“九大龙湾行动”
公司在 2021 年十月发布了“智能吉利 2025 战略”，以及全面推进“智能吉利 2025”实施的“九大龙湾行动”。 通过推进“九大龙湾行动”实现“智能吉利 2025”战略的使命和目标。
4.4.比亚迪：王朝、海洋齐头并进，尽享行业增长红利
公司是国内新能源汽车行业的绝对龙头，自身供应链高度垂直一体化，依托内 部弗迪系零部件供应商，公司实现了核心零部件完全独立自主，有助于公司根 据市场终端需求，合理改变生产节奏和控制成本。公司整车产品主要依靠旗下 “海洋网”和“王朝”两个网络进行销售。公司最为受益智能电动的行业变革， 近年来公司的车型销量和市场份额均创下新高，盈利能力也在不断提升。
4.4.1. DM 混动技术降维打击燃油车
在混动领域公司采用双平台战略，其中 DM-p 主打超强动力，为用户提供更好 的驾驶乐趣，而 DM-i 主打高效节能、静音环保，在价格方面做到油电的“购 置同价”对燃油车实现降维打击。
DM-i 超级混动技术具备优异的车辆性能：1）3.8L/百公里的亏电油耗；2）超 过 1200 公里的综合续航里程；3）7 秒级别的 0-100km/h 加速。DM-i 超级 混动车型在驾驶性能上超越了同级别的燃油车，且油耗和续航里程方面也对传 统燃油车实现了降维打击。 采用 DM-i 技术的车型，在行驶过程中，一直处于最高效的动力区间，因此可 以兼顾性能和油耗，同时由于比亚迪掌握了三电的核心技术，更好的控制了成 本，因此可以实现跟燃油车的“购置同价”。
4.4.2. e 平台 3.0 强化公司在纯电领域的竞争优势
在纯电动领域，比亚迪不断迭代自身的纯电 e 平台，并与 2021 年推出了 e 平 台 3.0。该平台整合了比亚迪刀片电池、CTC 一体化、8 合 1 电驱等多项电动 车研发和制造的关键技术，是基于比亚迪自身优势的纯电动车专属技术平台。e 平台 3.0 在高效、安全、美学和智能等领域定义了比亚迪全新纯电动车的标准。
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精选报告来源：【未来智库】。
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